金融監(jiān)管走向嚴(yán)厲的深層原因及對(duì)投資影響
對(duì)新興市場(chǎng)而言，加強(qiáng)金融監(jiān)管原本無(wú)可非議，但今年年初至今，金融行業(yè)所感受到的最明顯的現(xiàn)象是監(jiān)管更加嚴(yán)厲了，不僅監(jiān)管的面在擴(kuò)大，監(jiān)管的深度也在提高。如果說(shuō)年初對(duì)外匯管制的加強(qiáng)還可以理解，即為了防止外匯大量流出，那么，在股市已經(jīng)很蕭條的情況下，連個(gè)股漲停板也要管，就有點(diǎn)讓很多人費(fèi)解了。最近與不少金融從業(yè)者和投資者交流，基本也是抱怨多于支持。不過(guò)，我是這樣理解的：
金融的職能被高估時(shí)代或已過(guò)去
上世紀(jì)80年代，即中國(guó)改革開(kāi)放之初，自上而下都比較重視工業(yè)，因?yàn)橹袊?guó)需要從一個(gè)農(nóng)業(yè)大國(guó)轉(zhuǎn)型升級(jí)為現(xiàn)代化國(guó)家。到了90年代，工業(yè)的發(fā)展越來(lái)越遇到資金短缺的瓶頸，這就促使國(guó)家積極引進(jìn)外資并大力發(fā)展金融業(yè)，如銀行、信托、信用社、證券就是從那個(gè)年代起相繼步入繁榮期。
尤其是小平同志1991年在視察上海時(shí)指出 :“金融很重要，是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的核心。金融搞好了，一著棋活，全盤(pán)皆活。”這段話以后就被金融業(yè)反復(fù)引用，成為金融業(yè)必須大力發(fā)展的最強(qiáng)有力的理由，金融被賦予了太多的職能，以至于此后中國(guó)的貨幣擴(kuò)張一發(fā)而不可收。資本市場(chǎng)的功能也被過(guò)度夸大，如提高直接融資比重不僅可以降低企業(yè)的債務(wù)率，完善公司治理結(jié)構(gòu)，分散銀行風(fēng)險(xiǎn)，還可以借此來(lái)調(diào)整地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，幫助國(guó)企解困等。
不過(guò)，2015年發(fā)生的這場(chǎng)股災(zāi)，讓上上下下都清醒了很多，為了提高直接融資這點(diǎn)杯水車(chē)薪，搞不好就是揀了芝麻丟了西瓜的后果。股市曾經(jīng)險(xiǎn)象環(huán)生，債市的剛性?xún)陡队值么蚱疲耖g理財(cái)市場(chǎng)出現(xiàn)的窟窿更是大得可怕，這說(shuō)明，發(fā)展直接融資也是一把雙刃劍，有利也有弊。
間接融資相比直接融資，弊端似乎更多，更受到體制性因素影響，尤其是中國(guó)的金融市場(chǎng)迄今仍是以間接融資為主。例如，在銀行的信貸余額中，國(guó)有企業(yè)的占比遠(yuǎn)超民營(yíng)企業(yè)，但國(guó)企的利潤(rùn)總額卻遠(yuǎn)低于民營(yíng)企業(yè)，這意味著信貸資源的明顯錯(cuò)配。這種錯(cuò)配不僅導(dǎo)致資源的浪費(fèi)，而且也隱含著銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的加大。也就是說(shuō)，直接融資的風(fēng)險(xiǎn)是可以被分散的，但間接融資的風(fēng)險(xiǎn)最終集中在銀行。
從1990年至今，已經(jīng)過(guò)去了26年，這26年中，中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的問(wèn)題似乎更加突出，金融對(duì)于改善經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的貢獻(xiàn)并不明顯。此外，國(guó)企的債務(wù)率也越來(lái)越高，發(fā)展直接融資對(duì)國(guó)企降低債務(wù)率似乎也沒(méi)有起到根本性的作用。倒是金融業(yè)本身成為直接融資的很大受益者，尤其是銀行和券商，通過(guò)自身的直接融資，擴(kuò)大了資本規(guī)模，同時(shí)又做大了資產(chǎn)負(fù)債表，因此，過(guò)分偏重發(fā)展金融業(yè)，神化金融的職能、功能和作用，從日后看，都存在很大弊端。
金融在GDP中的占比超過(guò)英美日
過(guò)去，不少學(xué)者都提到中國(guó)存在“金融抑制”問(wèn)題，因此就提出要進(jìn)一步放松管制，增加開(kāi)放度。但從這兩年的數(shù)據(jù)看，中國(guó)金融業(yè)的發(fā)展速度是超預(yù)期的。今年上半年，金融業(yè)的增加值為3.12萬(wàn)億，占GDP的比重達(dá)到9.16%。我記得去年英國(guó)大概在8%左右，美國(guó)在7%左右，日本只有5%左右，中國(guó)在第三產(chǎn)業(yè)在GDP中的占比遠(yuǎn)低于西方發(fā)達(dá)國(guó)家的情況下，金融業(yè)卻拔地而起，這就是畸形發(fā)展了。
去年上半年是由于股市火爆，導(dǎo)致金融業(yè)增加值的增速超過(guò)17%，金融在GDP中的占比也從2014年上半年的6.86%上升至9.34%。但今年上半年A股市場(chǎng)的跌幅名列全球股市前茅，交易規(guī)模縮減至去年同期的一半，原本以為今年金融業(yè)創(chuàng)造的GDP會(huì)比去年大幅縮減，沒(méi)想到還是增長(zhǎng)了6.7%，這說(shuō)明中國(guó)以銀行為主體的金融業(yè)仍在快速發(fā)展。
今年年初的政府工作報(bào)告中，把M2的目標(biāo)提高至13%，這仍出乎我的意料，因?yàn)榘袵DP目標(biāo)降低的同時(shí)提高M(jìn)2，顯然有違常理。雖然不少學(xué)者在第一季度看到M1的高增長(zhǎng)，認(rèn)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)正在脫虛向?qū)崳乱惠喗?jīng)濟(jì)周期已經(jīng)啟動(dòng)，但后來(lái)的事實(shí)證明，大部分企業(yè)只是把從銀行借到的錢(qián)拿在手里，變成活期存款，并不急于投資實(shí)業(yè)。這顯然又打破了M1高增長(zhǎng)必然帶來(lái)實(shí)體經(jīng)濟(jì)繁榮的一般規(guī)律。
說(shuō)到這里，想必大家對(duì)當(dāng)前金融監(jiān)管趨向嚴(yán)厲的邏輯已經(jīng)很清楚了：經(jīng)濟(jì)下行中金融的虛假繁榮，不僅無(wú)助于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的止跌，而且又會(huì)帶來(lái)更大的金融泡沫，誘發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。在最近央行剛發(fā)布的《二季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》中，多次提及要防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，卻不再提及“區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”，其真實(shí)含義是，隨著金融創(chuàng)新和互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)在金融領(lǐng)域中的應(yīng)用，金融混業(yè)和金融跨區(qū)域已成趨勢(shì)，故金融風(fēng)險(xiǎn)一旦爆發(fā)，就不再是區(qū)域性了，而是全國(guó)性的。
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